Par Jean Christophe Bataille
Macroéconomie
Contrairement à ce que disent les économistes, j'observe sur le terrain des grandes entreprises françaises une hausse des prix du business to business et une tendance à la sous-capacité
de production dans bon nombre de secteurs chez les émergents. La priorité des entreprises aujourd'hui n'est pas de négocier à la baisse les prix concédés par leurs sous-traitants dans les pays
émergents mais d'avoir la certitude d'être livrés. On est donc très loin du discours ambiant dans les milieux économiques catastrophistes mettant en avant une surcapacité de production
mondiale. Je me méfie donc de plus en plus du discours des théoriciens isolés du monde réel en opposition totale avec les constats réalisés sur le terrain. Je pense en particulier à Patrick
Arthus qui semble appuyer l'ensemble de ses conclusions sur l'excès de capacité industrielle chinoise. Un examen précis de la situation montre que les chiffres intègrent de multiples usines de
l'époque de Mao dont la productivité est quasi nulle.
La locomotive des émergents a pour l'instant plus que compensé la diminution de consommation occidentale et la machine économique mondiale fonctionne à peu près correctement. Nous n'allons donc
pas assister à un effondrement de la croissance mais un déséquilibre profond entre les émergents abordant leurs trente glorieuses et un occident désindustrialisé, endetté et en panne de
croissance. L'explication est simple : il est de plus en plus évident que les économies émergentes ont découplé et elles ont des réserves de change capables d'alimenter leur croissance.
Les taux d'intérêt
Les tensions sur les taux courts chinois et les taux longs des PIGs ont récemment poussé les indices actions vers le bas.
Cette pression sur les taux risque de s'accentuer avec la volonté chinoise de diminuer l'octroi de crédit dans une économie en surchauffe. Nul doute que les actions vont subir une très forte volatilité si le jour le jour chinois continue son ascension.
La difficulté des pays de l'OCDE à financer leur déficit va probablement conduire les banques centrales à poursuivre leur politique
accommodante.
Nous ne croyons pas à une déflation profonde mais à une situation inédite créée par la politique de Ben Bernanke tentant de maintenir un équilibre fragile entre les forces du désendettement et
celle de l'expansion monétaire dont l'issue à moyen terme ne peut être qu'une stagflation par excès de création de monnaie et par importation d'une hausse des prix issue des pays émergents. Ces
deux forces, l'une désinflationniste, l'autre inflationniste vont influencer, au gré de leur affrontement, les indices actions et le prix du dollar. Les pays qui devrait à terme être moins
sensibles à l'inflation sont les pays fortement exportateurs comme l'Allemagne et le Japon.
Une tension sur les taux longs occidentaux n'est pas à exclure en particulier avec les craintes sur la dette des PIGS mais il nous semble que, dans la montée de l'aversion au risque, les obligations vont au contraire servir de refuge pour encore un bon moment, limitant sauf imprévu le risque de krach obligataire et de survenue brutale de fuite devant la monnaie. Ce mécanisme de course au cash alimenté par le désendettement et l'épargne autorisera probablement encore cette année la poursuite des politiques non conventionnelles de Quantitative Easing sans trop faire monter les taux longs, en particulier sur le dollar. Ces politiques devraient permettre d'amortir les nouvelles vagues de défaut de crédit à venir qui, là encore, sont évaluées du simple au quadruple selon les économistes.
La croissance américaine malgré le bon chiffre du dernier trimestre devrait rester atone du fait de l'importance de la dette car les contraintes budgétaires devraient interdire le renouvellement des plans de relance à la consommation de 2009.
Les actions
L'évolution des actions devaient être beaucoup plus heurtée alternant phases de hausse et de baisse.
- Phases de rechute temporaires dont il est encore difficile d'évaluer l'amplitude et fonction de nombreux facteurs comme les craintes sur les taux obligataires ou le montant des défauts de
crédits à venir. Une nouvelle crise du marché interbancaire pourrait pousser les indices plus bas mais cette hypothèse n'est pas la plus probable si l'on tient compte de l'aspect fantaisiste de
certaines informations sur les perspectives de défauts de crédit.
- Phases de hausses temporaires portées par le rebond de la capacité bénéficiaire des entreprises liées aux réductions de coûts particulièrement drastiques mises en oeuvre par les sociétés,
comme la réduction massive de stocks, les licenciements, ou encore la réduction de la charge d'intérêt consécutive à la baisse des marges de crédit et à la faiblesse des investissements.
Nous avons la certitude que les actions des pays émergents et des matières premières vont progressivement superformer largement les indices occidentaux tout souffrant de la même
volatilité.
Il faudra donc mettre à profit les creux de marché pour procéder à des achats à bon compte. Nous nous tenons donc prêt a effectuer
quelques acquisitions sur certaines valeurs parapétrolières et certains fonds des pays émergents. Nous signalerons ces prises de position par publication d'un article ou d'un message dans le
Forecast et le File trading.
Nous pensons également que la correction de l'or sera de courte durée et limitée en amplitude.
Allocation d'actifs pour Février
Les 4 % d'actions défensives de haut rendement profitent de la situation actuelle à la hausse comme à la baisse. A la hausse, car elle bénéficient de la rotation sectorielle après la forte hausse
des small cap et des cycliques. A la baisse car elles affichent une forte résistance du fait de leur caractère acyclique.
Le compartiment obligataire indexé reste relativement stable alors que les obligations émergentes sont en bonne position pour une réévaluation des monnaies locales versus dollar.
L'or consolide de façon naturelle et pourra être renforcé en direction de 1030 $ comme prévu lors du dernier Forecast.
Les répartitions patrimoniales pour février 2010 restent inchangées pour l'instant mais sont suceptibles d'évoluer durant le mois :
| Or physique | 7% |
| Mines d'or | 5% |
| Mines d'or moyenne importance | 0-2% |
| Euros | 25-23% |
| Obligations taux fixes | 0% |
| Obligations émergents | 3% |
| Obligations taux variables | 5% |
| Actions Emergents | 2% |
| Energie matières premières | 2% |
| Actions défensives européennes | 4% |
| Avoirs spéculatifs | 2% |
| Immobilier | 45% |
Pour les patrimoines sités entre 400 000 euros et 1.5 millions d'euros :
| Or physique | 7% |
| Mines d'or | 5% |
| Mines d'or moyenne importance | 0-2% |
| Euros | 16-14% |
| Obligations taux fixes | 0% |
| Obligations émergents | 3% |
| Obligations taux variables | 5% |
| Actions Emergents | 2% |
| Energie matières premières | 2% |
| Actions défensives européennes | 3% |
| Avoirs spéculatifs | 2% |
| Immobilier |
55% |
Pour les patrimoines inférieurs à 400 000 euros :
| Or physique | 8% |
| Mines d'or | 6% |
| Mines d'or moyenne importance | 0-2% |
| Euros | 60-58% |
| Obligations taux fixes | 0% |
| Obligations émergents | 3% |
| Obligations taux variables | 6% |
| Actions Emergents | 3% |
| Energie matières premières | 3% |
| Actions défensives européennes | 6% |
| Avoirs spéculatifs | 5% |
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